Við spáum því að peningastefnunefnd Seðlabankans ákveði að lækka stýrivexti um 0,25 prósentur við næstu vaxtaákvörðun bankans þann 6. nóvember næstkomandi. Meginvextir bankans, vextir á 7 daga bundnum innlánum, verða samkvæmt því 3,0% en vextirnir voru 4,5% í ársbyrjun. Ekki er þó útilokað að vöxtum verði haldið óbreyttum, en í því tilfelli er að mati okkar líklegt að vextirnir verði lækkaðir á komandi mánuðum.

Allir nefndarmenn í peningastefnunefnd Seðlabankans voru á einu máli um að lækka stýrivexti um 0,25 prósentur á síðasta vaxtaákvörðunarfundi í októberbyrjun. Var það í annað skiptið í röð þar sem samstaða er um vaxtalækkun meðal nefndarmanna. Ólíkt ágústfundi nefndarinnar var þó einnig  til umræðu í þetta skiptið hvort halda ætti stýrivöxtum óbreyttum. Í ágúst var eingöngu rætt um vaxtalækkun og virtist enginn nefndarmaður þá á þeim buxunum að íhuga í alvöru óbreytta stýrivexti.

Sem röksemdir fyrir óbreyttum vöxtum var meðal annars tiltekið að þjóðarbúið hefði verið sterkara á fyrri hluta ársins en búist var við, sumir mælikvarðar á verðbólguvæntingum væru enn yfir markmiði auk þess sem undirliggjandi verðbólga hefði þokast upp, minni slökun peningastefnunnar þyrfti til í ljósi slökunar á aðhaldi ríkisfjármála og að ekki væri búið að ljúka kjarasamningum opinberra starfsmanna.

Á móti voru helstu rök með vaxtalækkun þau að verðbólguvæntingar hefðu haldið áfram að lækka, hætta væri á að hagvaxtarhorfur væru ofmetnar, einkum vegna verri efnahagshorfa erlendis og að skammtíma verðbólguhorfur hefðu batnað. Vógu þau rök augljóslega þyngra á metunum við októberákvörðunina.

Framsýna leiðsögn nefndarinnar í október var hlutlaus og var hún orðrétt sú sama og við ágústákvörðunina:

Peningastefnan mun á næstunni ráðast af samspili þróunar efnahagsumsvifa annars vegar og verðbólgu og verðbólguvæntinga hins vegar.

Af þessu má ráða að nefndarmenn í peningastefnunefndinni muni í nóvember leggja nokkra áherslu á að lesa í verðbólgutölur októbermánaðar, þróun verðbólguálags á markaði og niðurstöður væntingakönnunar meðal aðila á fjármálamarkaði sem framkvæmd var í síðustu viku. Einnig mun nefndin líta til hátíðnivísbendinga um efnahagsþróun á borð við kortaveltu, væntingavísitölur og vinnumarkaðstölur.

Við teljum að í þetta skiptið muni hóflegar verðbólguvæntingar, batnandi skammtíma verðbólguhorfur, hægari útlánavöxtur og vísbendingar um kólnandi hagkerfi vega þyngra en þættir á borð við líflegan fasteignamarkað, minni vaxtamun við útlönd og óvissu um kjarasamninga ýmissa opinberra starfsmanna.

Áfram kólnar hagkerfið

Nýlegar vísbendingar um þróun innlendrar eftirspurnar benda til þess að hagkerfið hafi haldið áfram að kólna með lækkandi sól. Kortaveltutölur bera með sér að landsmenn halda ögn fastar um budduna þessa mánuðina en verið hefur síðustu misseri. Á 3. ársfjórðungi stóð kortavelta Íslendinga nánast í stað að raunvirði, en það hefur ekki gerst frá því í ársbyrjun 2013.

Aðrir hagvísar sem gefa tóninn um þróun einkaneyslu segja sömu sögu. Kaupmáttur launa óx til að mynda um 1,1% á 3. fjórðungi og hefur sá vöxtur ekki verið hægari í rúm 6 ár. Þá hafa væntingar landsmanna mælst umtalsvert lægri þetta árið að jafnaði en síðustu ár. Loks má nefna að atvinnuleysi hefur þokast upp á við og störfum fjölgar hægar þessa dagana en síðustu ár, auk þess sem dregið hefur talsvert úr skorti á starfsfólki ef marka má nýlega könnun SA og Seðlabankans meðal stjórnenda stærstu fyrirtækja.

Framangreind könnun gefur einnig til kynna að atvinnuvegafjárfesting muni minnka talsvert á árinu í flestum geirum að sjávarútvegi undanskildum og samdrátturinn verði hvað mestur í ferðaþjónustu og byggingariðnaði. Er það í samræmi við nýlega þjóðhagsspá okkar þar sem áætlað er að fjárfesting atvinnuvega dragist saman um ríflega 16% í ár og að fjárfesting í heild minnki um rúm 6% á milli ára.

Ekki eru þó allir hagvísar eindregið að benda til kólnunar hagkerfisins. Þannig virðist enn allnokkur kraftur í íbúðamarkaði, en árstaktur hækkunar íbúðaverðs mældist 4,2% í októbermælingu Hagstofunnar og hefur ekki verið hraðari síðan í júní síðastliðnum. Þá var á það bent í Fjármálastöðugleika Seðlabankans að verð á atvinnuhúsnæði hefði haldið áfram að hækka síðustu mánuði og væru vísbendingar um að lækkandi vaxtastig skýrði í auknum mæli eftirspurn á þeim markaði.

Samhliða vaxtaákvörðuninni 6. nóvember birtir Seðlabankinn nýja þjóðhagsspá. Í ágúst spáði bankinn því að VLF myndi dragast saman um 0,2% í ár en vaxa um 1,9% á næsta ári. Í ljósi nýlegrar þróunar kæmi það okkur ekki á óvart að nýja spáin yrði heldur bjartsýnni á þróun þessa árs en að á móti yrði spáð minni vexti á næsta ári.

Verðbólguvæntingar í takti við markmið

Verðbólga hefur hjaðnað talsvert það sem af er ári. Í október mældist verðbólga 2,8% en hún fór hæst í 3,7% í lok síðasta árs. Verðbólga hefur ekki verið minni í rúmt ár. Við teljum að verðbólga muni halda áfram að hjaðna og fara undir 2,5% markmið Seðlabankans á komandi mánuðum og vera rétt við markmið næstu misserin. Seðlabankinn spáði því í ágúst að verðbólga yrði að jafnaði 2,9% á lokafjórðungi þessa árs og yrði fyrst við markmið á 2. fjórðungi næsta ári. Í ljósi nýlegrar þróunar á verðbólgu og gengi krónu teljum við líklegt að ný verðbólguspá bankans verði heldur bjartsýnni.

Með vaxandi verðbólgu á seinni helmingi síðasta árs hækkuðu verðbólguvæntingar nokkuð á alla kvarða þótt hækkunin á langtímavæntingum væri á heildina litið hóflegri. Hins vegar hafa væntingarnar lækkað jafnt og þétt að nýju það sem af er þessu ári og eru langtíma verðbólguvæntingar nú í sjónmáli við verðbólgumarkmið Seðlabankans á alla kvarða. Þetta gefur bankanum meira svigrúm en oft áður til þess að bregðast við bakslagi í efnahagshorfum með slökun á peningalegu aðhaldi.

Þá ætti þróun verðbólguálags á markaði einnig að falla peningastefnunefndinni vel í geð enda hefur álagið lækkað umtalsvert það sem af er ári. Undanfarnar vikur hefur álagið til meðallangs tíma verið við 2,5% markmiðið. 10 ára verðbólguálag hefur verið í kring um 3,0% sem segja má að endurspegli verðbólguvæntingar nærri markmiði þegar tekið er tillit til þess að eitthvert óvissuálag er oftast byggt inn í langtímaálag á markaði.

Rúm fyrir lága raunstýrivexti

Þrátt fyrir 1,25 prósentu vaxtalækkun það sem af er ári hafa raunstýrivextir lækkað umtalsvert minna. Því valda hjaðnandi verðbólga og lækkandi verðbólguvæntingar. Á mismunandi mælikvarða var raunstýrivaxtastigið á bilinu 0,5 – 1,0% í september síðastliðnum sem er nánast sama bil og í upphafi árs. Vaxtalækkunin í októberbyrjun hélst í hendur við hjöðnun verðbólgu og lækkun verðbólguálags á markaði og því hefur enn ekki orðið umtalsverð breyting á raunvaxtastiginu.

Í ljósi þess að verðbólguhorfur og verðbólguvæntingar eru hóflegar til komandi fjórðunga og slaki er að aukast í hagkerfinu ætti enn að vera svigrúm til að minnka aðhald peningastefnunnar með lækkun raunstýrivaxta.

Vaxtamunur við útlönd hefur minnkað

Umtalsverð lækkun á langtímavöxtum hér á landi það sem af er ári hefur orðið til þess að minnka vaxtamun við útlönd þrátt fyrir að langtímavextir hafi einnig leitað niður á við víða erlendis. Í október hefur vaxtamunur m.v. 10 ára ríkisbréf að jafnaði verið 3,9% gagnvart evru, 2,8% gagnvart breska pundinu og 1,7% gagnvart Bandaríkjadollar. Sambærilegar tölur í janúar voru 5,2% (EUR), 4,1% (GBP) og 2,7% (USD).

Peningastefnunefndin hefur gjarnan horft nokkuð til vaxtamunar við útlönd. Hins vegar má færa gild rök fyrir því að þessi munur fari minnkandi þessa dagana þar sem bæði verðbólgu- og efnahagshorfur eru í líkari takti við umheiminn en verið hefur allra síðustu misseri.

Eru stýrivextir að ná lágmarki í bili?

Við gerum ráð fyrir að í kjölfar vaxtalækkunar í næstu viku verði stýrivextir óbreyttir allt til loka ársins 2020. Fari svo að vextir verði óbreyttir í nóvember teljum við líkur aukast á því að þeir verði lækkaðir í desember. Á árinu 2021 eru horfur á því að vextir taki að hækka eitthvað að nýju þegar betur fer að ára í hagkerfinu og verðbólguþrýstingur eykst lítillega á nýjan leik. Hins vegar er ekki útilokað að stýrivextir verði lækkaðir enn frekar á næstu fjórðungum ef afturkippurinn í hagkerfinu reynist dýpri og/eða þrálátari en við höfum gert ráð fyrir, en slík þróun væri líkleg til að birtast bæði í minni verðbólguþrýstingi og auknum framleiðsluslaka þegar kæmi fram á næsta ár.