Það helsta úr yfirlýsingu peningastefnunefndar:

• Þróun efnahagsmála hefur almennt verið í samræmi við mat nefndarinnar í ágúst.
• Verðbólga hefur aukist en undirliggjandi verðbólga hjaðnað lítillega.
• Vísbendingar eru um að heldur hafi dregið úr tíðni verðhækkana og að þær séu ekki á eins breiðum grunni og áður.
• Þótt verðbólguvæntingar séu áfram of háar hafa þær lækkað á suma mælikvarða.
• Nokkuð hefur hægt á vexti efnahagsumsvifa á 1H m.v. síðasta ár og vísbendingar eru um að hægt hafi enn frekar á eftirspurn á þriðja fjórðungi ársins.
• Aftur á móti er enn nokkur spenna á vinnumarkaði og í þjóðarbúskapnum í heild.
• Raunvextir bankans hafa hins vegar hækkað það sem af er ári og áhrif vaxtahækkana bankans eru farin að koma fram í meira mæli.

Innlánaaukning og hækkandi raunvextir hjálpa..

Á kynningarfundi eftir vaxtaákvörðunina kom fram að nefndin horfði meðal annars til þess að innlán heimila hjá fjármálastofnunum hefði aukist umtalsvert á sama tíma og vísbendingar væru um hægari vöxt einkaneyslu en verið hefði. Aðspurður sagðist Ásgeir Jónsson seðlabankastjóri telja að samkeppni á innlánamarkaði væri að styðja við áhrifamátt peningastefnunnar í meiri mæli hérlendis en sums staðar erlendis. Nefndi hann að stjórnendur sumra helstu seðlabanka heims hefðu af því áhyggjur hversu hægt innlánavextir fjármálafyrirtækja fylgdu stýrivöxtum. Hér á landi væri hins vegar hægt að fá jákvæða raunávöxtun án verulegrar bindingar á sparifé.

Þá leggur nefndin greinilega talsverða áherslu á þá breytingu sem orðið hefur á raunstýrivöxtum undanfarna fjórðunga. Líkt og við bentum á í stýrivaxtaspá okkar í síðustu viku hefur orðið talsverð breyting til hækkunar raunvaxta á allflesta mælikvarða á undanförnum fjórðungum. Endurspegla vextirnir að okkar mati nokkurt aðhald peningastefnunnar á suma mælikvarða og að jafnaði benda þeir ekki lengur til slaka í peningastjórnun öfugt við það sem var framan af ári.

Seðlabankastjóri tók fram á kynningarfundinum að líklega þyrfti einhver frekari hækkun raunvaxta að koma til á næstu fjórðungum. Hann kvaðst hins vegar vona að sú hækkun gæti orðið með hjöðnun verðbólgu og lækkun verðbólguvæntinga fremur en frekari hækkun á stýrivöxtunum.

Það er raunar helst ef verðbólga síðustu 12 mánaða (8,0% í september) er borin saman við stýrivaxtastigið (9,25%) sem raunvaxtastigið virðist lágt. Við höfum hins vegar ítrekað bent á að sú aðferðafræði er ekki sérlega lýsandi fyrir raunvaxtastigið á hverjum tíma þar sem horft er í baksýnisspegilinn með öðru auganu en fram á veg með hinu. Til að mynda skrifast hækkun á 12 mánaða verðbólgutaktinum í september fremur á óvenjulega septembermælingu í fyrra (sem datt út úr 12 mánaða mælingunni nú) en að verðlag hafi verið að hækka umtalsvert nú í haust.

Til dæmis teiknast upp talsvert önnur mynd af nýlegri verðbólguþróun ef notast er við 3ja mánaða hækkun VNV á hverjum tíma og hún umreiknuð á ársgrundvelli. Eins og sjá má af myndinni hefur dregið verulega úr skammtíma verðbólgu á þann mælikvarða frá vordögum. Rétt er þó að hafa í huga að hann er talsvert sveiflukenndari en 12 mánaða taktur verðbólgu auk þess sem markmið Seðlabankans miðar við 12 mánaða taktinn.

..sem og lækkandi verðbólguvæntingar

Í yfirlýsingu nefndarinnar er bent á að verðbólguvæntingar hafi lækkað á suma mælikvarða undanfarið þótt þær séu áfram of háar. Þar er væntanlega vísað til nýrra mælinga á verðbólguvæntingum heimila og fyrirtækja sem birtust í Hagvísum Seðlabankans fyrir helgi. Væntingar þessara aðila lækkuðu talsvert frá síðustu könnun sem birt var snemmsumars og hefur það væntanlega orðið nefndinni talsverður léttur.

Á kynningarfundinum kom einnig fram að peningastefnunefndin túlkar hátt verðbólguálag á skuldabréfamarkaði ekki bókstaflega þessa dagana. Líkt og við fjölluðum nýlega um endurspeglar það álag að hluta til óvissu um verðbólguþróun á komandi misserum og því er ekki hægt að túlka það með beinum hætti sem mat markaðsaðila á verðbólguþróun til lengri tíma litið.

Biðleikur eða endalok vaxtahækkunarferlis ?

Framsýn leiðsögn peningastefnunefndar er hlutlaus. Vert er að hafa í huga að hlutlaus leiðsögn jafngildir ekki því að nefndin gefi litla vísbendingu um framhaldið. Í henni felst einfaldlega að hún telur ekki afgerandi meiri líkur á því að vöxtum verði breytt en því hvort þeim verði haldið óbreyttum við næstu vaxtaákvarðanir. Orðalag framsýnu leiðsagnarinnar er hins vegar nokkuð óvenjulegt í samanburði við undanfarnar yfirlýsingarinnar (sjá feitletrun).

Hún hljóðar svo:

• Á þessum tímapunkti er nokkur óvissa um efnahagsframvinduna og hvort núverandi taumhald sé nægjanlegt. Nefndin hefur því ákveðið að staldra við en á næsta fundi mun liggja fyrir ný þjóðhags- og verðbólguspá bankans. Peningastefnan mun á næstunni ráðast af þróun efnahagsumsvifa, verðbólgu og verðbólguvæntinga.

Við túlkum þessi orð þannig að spár bankans sem birtast samhliða vaxtaákvörðuninni í nóvember gætu riðið baggamuninn um hvort vaxtahækkunarferlinu er lokið í bili eða hvort einhver frekari vaxtahækkun verður á þeim fundi. Hugsanlega hafa einhverjir nefndarmenn viljað hækka vexti að þessu sinni en sæst á þessa málamiðlun þar sem stutt er á milli funda peningastefnunefndar á haustdögum. Ef spár Seðlabankans verða í takti við nýlega þjóðhagsspá okkar eru góðar líkur á að vaxtahækkunarferlið sé á enda, að minnsta kosti í bili. Hins vegar má ekki mikið út af bregða svo ekki verði hnykkt eitthvað til viðbótar á vaxtaaðhaldinu.