Vaxtadúfur og -haukar

Líkt og vinsælt er meðal kollega okkar erlendis litum við yfir undanfarnar fundargerðir og leituðumst við að greina mynstur í skoðun einstakra nefndarmanna á vaxtaákvörðun hverju sinni. Niðurstöðuna má sjá í eftirfarandi töflu:

Líkt og sjá má á töflunni er talsverður munur á því hvernig varaseðlabankastjórarnir tveir greiða atkvæði síðustu árin. Hafa atkvæði Rannveigar Sigurðardóttur, varaseðlabankastjóra peningastefnu, ávallt fallið með tillögu Ásgeirs undanfarin þrjú ár. Gunnar Jakobsson, varaseðlabankastjóri fjármálastöðugleika, hefur hins vegar verið ósammála tillögunni í sex skipti af þeim sautján vaxtaákvörðunum sem tilkynntar hafa verið frá ársbyrjun 2021. Framan af lagðist hann fremur á sveif með Gylfa Zoega og var hlynntur meira peningalegu aðhaldi en raunin varð. Undanfarið ár hefur Gunnar hins vegar í þrígang greitt atkvæði gegn tillögu Ásgeirs og í öll skiptin kosið minna vaxtaaðhald en ákveðið var. Gunnar virðist þannig hafa fest sig í sessi sem svokölluð vaxtadúfa nefndarinnar upp á síðkastið.

Þá hafa utanaðkomandi meðlimir peningastefnunefndarinnar ávallt verið hlynntir meira aðhaldi ef þau hafa á annað borð verið annarrar skoðunar en seðlabankastjóri. Var það sér í lagi raunin í október síðastliðnum þar sem Herdís Steingrímsdóttir kaus gegn tillögu um óbreytta vexti og Ásgerður Pétursdóttir lét bóka að hún hefði, líkt og Herdís, fremur kosið að hækka vexti um 0,25 prósentur þótt hún greiddi atkvæði með tillögu um óbreytta vexti.

Í fundargerðinni koma þessi rök helst fram fyrir óbreyttum vöxtum í febrúar:

• Verðbólga væri enn mikil og verðbólguhorfur væru aðallega betri fyrir þetta ár en til lengri tíma hefðu þær einungis batnað lítillega.
• Töluverður kraftur væri enn á vinnumarkaði og gæti það leitt til meiri hækkunar launakostnaðar á framleidda einingu en ella.
• Veruleg óvissa væri um niðurstöður kjarasamninga.
• Aðgerðir stjórnvalda v. kjarasamninga og Grindavíkur sköpuðu óvissu um aðhald ríkisfjármála enda óljóst hvernig þær yrðu fjármagnaðar.
• Þótt hægt hefði á innlendum umsvifum væri samt sem áður hætta á að fyrirtæki myndu í einhverjum mæli fleyta kostnaðarhækkunum í kjölfar komandi kjarasamninga út í verðlag.
• Vaxandi umsvif virtust vera á húsnæðismarkaði á ný og húsnæðisverð hefði hækkað nokkuð undanfarið.
• Langtímaverðbólguvæntingar hefðu lítið breyst þrátt fyrir að hægt hefði á vexti innlendrar eftirspurnar og verðbólguhorfur batnað.
• Mikilvægt væri að ná verðbólguvæntingum niður til að tryggja að verðbólga komist í markmið.
• Í ljósi mikillar óvissu væri ekki öruggt að vaxtahækkunarferlinu væri lokið og þar sem enn væri spenna í þjóðarbúinu væri betra að halda vöxtum lengur háum heldur en að lækka þá of snemma.

Helstu rök fyrir lækkun vaxta voru hins vegar:

• Nýjustu gögn sýndu að aðhald peningastefnunnar hefði verið nægjanlegt undanfarið enda hefði dregið jafnt og þétt úr umsvifum í þjóðarbúskapnum.
• Nýleg þróun efnahagsmála, verðbólguhorfa og raunvaxta í sér vísbendingar um að komið væri að því að lækka vexti.
• Raunvextir Seðlabankans hefðu ekki verið hærri síðan 2012 og allt benti til að þeir myndu hækka töluvert til viðbótar á næstu mánuðum.
• Hætta væri á að raunvextir myndu því hækka meira en þörf væri á á sama tíma og hratt drægi úr vexti efnahagsumsvifa.

Hvað hefur gerst frá vaxtaákvörðuninni í febrúar?

Þótt stutt sé um liðið frá vaxtaákvörðuninni 7. febrúar hefur þó eitt og annað borið til tíðinda í millitíðinni:

• Nýjustu gögn, svo sem kortavelta, innflutningstölur og fjöldatölur frá Keflavíkurflugvelli fyrir janúarmánuð benda til áframhaldandi samdráttar einkaneyslu og heldur hægari vaxtar þjónustuútflutnings en vænst var.
• Væntingavísitala Gallup tók óvæntan fjörkipp í janúarmánuði og mældist yfir 100 stigum í fyrsta sinn í tæp 2 ár. Það gæti gefið til kynna að einkaneysla tæki við sér á komandi fjórðungum en talsvert flökt er þó á mánaðargildum vísitölunnar.
• Útgefnar verðbólguspár hljóða upp á allnokkra hjöðnun verðbólgu í febrúar. Við gerum ráð fyrir að VNV hækki um 0,8% í febrúar og að verðbólga hjaðni úr 6,7% í 6,1%.
• Hækkun íbúðaverðs á höfuðborgarsvæði í janúar (0,4% á milli mánaða) í nýbirtri mælingu HMS á vísitölu íbúðaverðs var í línu við væntingar okkar og spá um reiknaða húsaleigu í verðbólguspánni.

Næsta vaxtaákvörðun Seðlabankans er á dagskrá þann 20. mars næstkomandi, þ.e. eftir tæplega fjórar vikur. Það helsta sem við teljum að muni hafa áhrif á ákvörðun nefndarinnar þá er til að mynda:

• Kjarasamningar: Verði kjarasamningar á stærstum hluta almenna vinnumarkaðar í höfn á svipuðum nótum og hafa verið til umræðu samkvæmt fréttum eykur það líkur á lækkun vaxta í mars. Verði samningum hins vegar ólokið eða ef þeir hljóða upp á mun ríflegri hækkun en vænst var eykur það líkur á óbreyttum vöxtum.
• Ferðaþjónustan: Líkur hafa aukist á því að tímabundinn mótbyr í ferðaþjónustu í kjölfar jarðhræringa á Reykjanesi gæti reynst langvinnari en vonir stóðu til. Við fjölluðum nýlega um þau áhrif sem þetta gæti haft á þjóðarbúskapinn í ár. Ef koma fram skýrari merki um að vöxtur greinarinnar verði minni í ár en vænst var eykur það líkur á lækkun vaxta.
• Grindavík: Nýlega kynntar aðgerðir stjórnvalda fyrir íbúa Grindavíkur virðast munu verða í takti við fyrstu yfirlýsingar. Ef fram koma trúverðugar mótvægisaðgerðir á komandi vikum hjálpar það til við lækkun vaxta.
• Verðbólguþróun: Aðeins mun liggja fyrir ein ný mæling á VNV, þ.e. febrúartölur. Áframhaldandi hjöðnun ársverðbólgu í febrúar og ekki síður samsvarandi hjöðnun á undirliggjandi verðbólgu myndi auka vilja nefndarinnar til lækkunar vaxta. Á hinn bóginn myndi óhagfelld febrúarmæling VNV auka líkur á óbreyttum vöxtum.
• Raunvextir og verðbólguálag á markaði: Undanfarnar vikur hefur verðbólguálag á skuldabréfamarkaði lækkað lítið eitt, fyrst og fremst vegna lækkunar á óverðtryggðum langtímavöxtum. Raunvextir hafa á sama tíma haldist háir og eru í kring um 2,6% til 10 ára miðað við vaxtaferil verðtryggðra ríkisbréfa. Verði framhald á þessari þróun fram að vaxtaákvörðun eykur það líkur á vaxtalækkun en bakslag í þróun verðbólguálags vegur vitaskuld í hina áttina.

Í nýjustu stýrivaxtaspá okkar gerðum við ráð fyrir að vaxtalækkunarferli hæfist í maí. Við höldum okkur við þá spá að sinni. Í ljósi fundargerðarinnar og nýjustu hagtalna hafa líkur þó aukist á því að vaxtalækkunarferlið hefjist í marsmánuði.